Размещение депозитов
Доступ к лучшим
предложениям от банков

Рынок частного кредитования (private credit), который в последние годы считался одним из самых быстрорастущих сегментов глобальных финансов, сталкивается с усиливающимся вниманием инвесторов к рискам ликвидности. Последние события вокруг фонда компании BlackRock стали новым поводом для обсуждения устойчивости отрасли.

Ограничение на вывод средств в фонде BlackRock

Крупнейший в мире управляющий активами объявил об ограничении выводов из своего фонда HPS Corporate Lending Fund, который управляет активами примерно на 26 миллиардов долларов.

В первом квартале фонд получил заявки на выкуп активов на сумму около 1,2 миллиарда долларов. По данным, впервые опубликованным изданием Financial Times, инвесторам было выплачено 620 миллионов долларов, что составляет примерно 5% чистой стоимости активов фонда.

Этот уровень является установленным лимитом. После его достижения управляющая компания получила право ограничить дальнейшие выводы средств, что и было сделано.

На фоне новостей акции BlackRock снизились примерно на 5%, что совпало с более широким снижением аппетита к риску на рынках.

Компания не стала давать дополнительных комментариев, ограничившись письмом инвесторам, опубликованным на своем сайте.

Что такое рынок private credit

Private credit — это рынок прямого кредитования компаний вне традиционной банковской системы и публичных долговых рынков. Такие займы обычно предоставляются инвестиционными фондами и институциональными инвесторами.

Сегмент начал стремительно расти после Глобальный финансовый кризис 2008 года. После кризиса банки столкнулись с более жесткими требованиями к капиталу и регулированию, что ограничило их способность кредитовать некоторые категории компаний. Освободившуюся нишу постепенно заняли фонды private credit.

Сегодня объем рынка оценивается примерно в 1,6–2 триллиона долларов, что делает его одним из крупнейших альтернативных классов активов.

Ключевые игроки

Помимо BlackRock, на рынке private credit доминируют несколько крупных управляющих компаний:

• Apollo Global Management

• Ares Management

• KKR

• Carlyle Group

• Blackstone

Эти фирмы управляют сотнями миллиардов долларов в различных стратегиях кредитования — от прямых корпоративных займов до структурированных долговых инструментов.

Изначально основной капитал поступал от пенсионных фондов, страховых компаний и суверенных фондов, однако в последние годы отрасль активно привлекает розничных инвесторов через специальные фонды с ограниченной ликвидностью.

Почему инвесторы начали беспокоиться

Несмотря на быстрый рост рынка, у private credit есть ряд особенностей, которые в периоды нестабильности могут стать источником рисков.

1. Низкая ликвидность

Займы private credit не торгуются на публичных рынках. Это означает, что активы сложно быстро продать.

Когда инвесторы начинают массово подавать заявки на вывод средств, фондам приходится вводить лимиты на погашения, как это произошло в случае с фондом BlackRock.

2. Оценка активов

В отличие от облигаций, которые ежедневно торгуются на биржах, стоимость кредитов в private credit часто определяется внутренними моделями оценки.

В периоды рыночных стрессов это может привести к ситуации, когда реальные рыночные цены оказываются ниже заявленной стоимости активов.

3. Рост процентных ставок

Повышение ставок в последние годы увеличило долговую нагрузку компаний-заемщиков. Если экономическая ситуация ухудшится, уровень дефолтов по таким кредитам может вырасти.

4. Приток розничных инвесторов

Одним из ключевых трендов последних лет стало открытие private credit для более широкой аудитории. Многие управляющие компании создают фонды с периодической ликвидностью, позволяя частным инвесторам выводить деньги раз в квартал или раз в месяц.

Однако именно этот механизм может создавать напряжение: активы остаются неликвидными, а инвесторы ожидают относительно быстрых выплат.

Что это означает для рынка

Пока большинство аналитиков считает, что рынок private credit в целом остается устойчивым. Массовых дефолтов или системного кризиса в отрасли не наблюдается.

Тем не менее события вокруг фонда BlackRock усилили дискуссию о том, насколько устойчивой может быть модель фондов с ограниченной ликвидностью, особенно если число запросов на вывод средств продолжит расти.

Для инвесторов это означает необходимость более тщательно оценивать структуру ликвидности, кредитное качество заемщиков и условия погашения перед вложениями в private credit.

Валютная политика Узбекистана продолжает эволюционировать в сторону более рыночной модели. По словам заместителя председателя Центральный банк Республики Узбекистан Нодирбека Ачилова, регулятор не устанавливает целевых уровней или искусственных коридоров для курса национальной валюты. Формирование курса сума все больше определяется рыночными факторами, тогда как прямое участие регулятора постепенно сокращается.

На встрече с экспортерами, посвященной текущим тенденциям на валютном рынке, Ачилов подчеркнул, что Центральный банк не рассматривает обменный курс как инструмент экономической политики.

«Курс формируется на основе экономических реалий, а не административных решений. Мы воспринимаем его как экзогенную переменную», — отметил он.

Приоритет — инфляционное таргетирование

Ключевым ориентиром денежно-кредитной политики остается контроль инфляции. Несмотря на укрепление сума к доллару в 2025 году на 6,9%, регулятор не закладывает в свою стратегию конкретный уровень обменного курса.

Центральный банк планирует удержать инфляцию на уровне около 6,5% по итогам 2025 года и постепенно снизить ее до 5% к концу 2027 года. Именно достижение этих показателей рассматривается как основной приоритет монетарной политики.

Влияние бюджетных потоков и внешнего долга

Существенное влияние на валютный рынок по-прежнему оказывает государственный сектор. В частности, важную роль играют внешние заимствования и бюджетные операции.

По оценкам регулятора, в 2025 году около $5 млрд внешних средств поступят на внутренний рынок. Из них $2,5 млрд направлены на поддержку бюджета, еще $2,5 млрд — на финансирование инвестиционных проектов. Эти потоки, напрямую или косвенно, оказывают давление на валютный курс.

Внешние факторы: Россия, миграция и цены на золото

Одним из ключевых внешних драйверов остается экономическая ситуация в России. По итогам 2025 года объем денежных переводов в Узбекистан достиг примерно $19 млрд, при этом около 65% переводов поступило из Российская Федерация.

Изменения курса рубля, инфляции и миграционной политики в России оказывают косвенное влияние на валютный рынок Узбекистана. Например, укрепление рубля — когда курс меняется со 110 до 75 рублей за доллар — увеличивает долларовый эквивалент доходов трудовых мигрантов и тем самым повышает предложение иностранной валюты на внутреннем рынке.

Важным фактором остаются и мировые цены на сырьевые товары, прежде всего на золото. Этот металл занимает значительную долю в структуре экспорта страны. Рост цен увеличивает валютные поступления и влияет на объемы операций внутри экономики.

Номинальное укрепление оказалось минимальным

Несмотря на опасения экспортеров относительно укрепления национальной валюты, реальные изменения курса оказались относительно умеренными.

Средний обменный курс в 2025 году составил 12 575 сумов за доллар против 12 653 сумов годом ранее. Таким образом, годовое укрепление составило всего около 78 сумов, или примерно 0,6%.

По словам представителей регулятора, именно среднегодовой курс является более корректным индикатором для оценки экономических процессов, поскольку торговые операции и формирование ВВП происходят в течение всего года.

Рост активности на валютном рынке

Одной из ключевых тенденций 2025 года стал рост ликвидности валютного рынка. Предложение иностранной валюты увеличилось примерно на 30% по сравнению с 2024 годом, тогда как спрос вырос на 25%.

Среди основных участников рынка — физические и юридические лица, Министерство экономики и финансов, а также Фонд реконструкции и развития. При этом наиболее заметный вклад в рост предложения внесли именно частные экономические агенты.

По оценке регулятора, ускоренный рост продаж валюты со стороны бизнеса и населения является позитивным сигналом для развития рыночного механизма формирования курса.

Переход к плавающему курсу

С точки зрения формальных критериев валютного режима Узбекистан уже фактически приблизился к модели плавающего курса. В оценке регулятор опирается на методологию Международный валютный фонд.

Согласно этим критериям, если в течение года колебания валютного курса выходят за пределы условного диапазона ±2% и достигают более широких значений, режим может классифицироваться как плавающий.

В 2025 году диапазон колебаний сума оказался значительно шире. При среднем уровне 12 575 сумов курс в течение года отклонялся вверх на 429 сумов и вниз на 694 сума, что соответствует амплитуде около 9%.

В связи с этим Узбекистан намерен обсудить с миссией МВФ вопрос официального пересмотра классификации валютного режима и перевода его из категории «управляемого плавания» в статус полноценного плавающего курса.

Новый инструмент управления валютными рисками

Следующим этапом развития финансовой инфраструктуры может стать создание специализированной компании по хеджированию валютных рисков. Соответствующий проект разрабатывается совместно с международными консультантами и финансовыми организациями.

В течение 2026 года планируется подготовить концептуальный документ и разработать законодательные изменения, необходимые для запуска такого института. После принятия нормативной базы регулятор намерен представить рекомендации по созданию хеджирующей компании уже во второй половине года.

Этот шаг должен расширить возможности бизнеса по управлению валютными рисками и повысить устойчивость финансовой системы в условиях более гибкого валютного режима.

Начало 2026 года ставит перед российскими инвесторами непростую дилемму. С одной стороны, мы находимся в начале цикла снижения ключевой ставки, что сулит рост стоимости долговых бумаг и открывает новые перспективы на рынке акций . С другой стороны, фундаментальные факторы указывают на высокую вероятность девальвации рубля, что грозит обесцениванием капиталов, если держать их только в национальной валюте . Как же действовать частному инвестору в таких противоречивых условиях?

Макроэкономический ландшафт-2026: между смягчением и ослаблением

Прежде чем говорить об инвестициях, важно понять поле, на котором мы играем. Аналитики сходятся во мнении, что экономика России входит в фазу охлаждения. Рост ВВП замедлится до 0,5–1,5% по прогнозам ЦБ, а инфляция, как ожидается, вернется к целевым 4–5% лишь к концу года .

Ключевым событием для инвесторов станет дальнейшее снижение ключевой ставки Банком России. После декабрьского понижения до 16%, рынок закладывает в котировки среднегодовой уровень в 13–15% . Некоторые эксперты прогнозируют ставку на уровне 12% и даже 10% к декабрю 2026 года . Смягчение денежно-кредитной политики — это главный драйвер, который будет определять движение рынков в ближайшие месяцы.

Однако у этой медали есть и обратная сторона. Снижение привлекательности рублевых сбережений, восстановление импорта и возможное уменьшение экспортных доходов на фоне невысоких цен на нефть будут оказывать давление на национальную валюту. Эксперты прогнозируют плавное, но уверенное ослабление рубля в коридор 90–95 рублей за доллар в течение года . Задача инвестора — не просто заработать, но и защитить портфель от этого тренда.

Стратегия 1: Перезагрузка портфеля облигаций

В условиях снижающихся ставок рынок облигаций становится, пожалуй, самым интересным и понятным сегментом. Инвестору нужно действовать на опережение.

ОФЗ и качественные корпоративные облигации
Пока ставки падают, цена облигаций с фиксированным купоном растет. Это значит, что инвесторы могут получить не только купонный доход, но и прибыль от переоценки бумаг. ВТБ оценивает потенциал доходности длинных ОФЗ в 22–25% за год, а журнал «Эксперт» называет цифры в 25–30% по 5—7-летним бумагам . Надежные корпоративные облигации первого эшелона предлагают доходность в районе 17–18% годовых, что значительно выше прогнозируемой инфляции .

• Совет: Пересмотрите свой портфель облигаций. Увеличьте долю классических бумаг с фиксированным купоном и дюрацией 3–5 лет. Это позволит «поймать» волну снижения ставок и зафиксировать привлекательную доходность на долгий срок.

Страховка от непредвиденных рисков (Флоатеры)
Экономика непредсказуема. Если инфляция не замедлится, ЦБ может взять паузу в смягчении политики, и рост цен облигаций прекратится. Чтобы подстраховаться на этот случай, эксперты Investing.com рекомендуют держать в портфеле облигации с плавающим купоном (флоатеры) эмитентов первого эшелона . Их доходность привязана к уровню ключевой ставки (RUONIA), и если ставка останется высокой, вы ничего не потеряете .

Стратегия 2: Защита от девальвации

Риск ослабления рубля требует обязательного наличия в портфеле валютных активов. Но хранить наличные доллары «под подушкой» — не самая эффективная идея. Рынок предлагает более доходные варианты.

Замещающие и валютные облигации
Это самый популярный инструмент для хеджирования валютных рисков в 2025–2026 годах. Аналитики «Алор Брокер» рекомендуют включать в портфели валютные облигации (замещающие или еврооблигации Минфина) в расчете на девальвацию. Их доходность сейчас выше, чем у сопоставимых бумаг на глобальном рынке, и они могут вырасти в цене при снятии санкционной напряженности . Кроме того, они приносят купонный доход в 7–8% годовых в валюте, что позволяет не просто защитить, но и приумножить капитал . В случае резкого ослабления рубля, например, до 100 рублей за доллар, эти бумаги могут принести совокупную доходность более 30% .

Стратегия 3: Подготовка к росту акций

Акции — самый рискованный, но и самый доходный инструмент. После слабого 2025 года многие аналитики ждут оживления на рынке акций благодаря двум факторам: снижению ставок и возможному геополитическому урегулированию .

Кто выиграет от снижения ключевой ставки?
Смягчение ДКП в первую очередь выгодно компаниям с высоким уровнем долга и чувствительным к стоимости кредитования секторам.

• Финансовый сектор: Банки выигрывают от увеличения кредитования и роста экономики. Аналитики единодушно рекомендуют Сбер и «Т-Технологии» .

• Внутренний спрос: Ритейлеры, IT-компании и застройщики также входят в число бенефициаров. ВТБ выделяет МТС, Headhunter как компании с потенциалом двузначных дивидендов . Однако с застройщиками нужно быть осторожнее — их акции могут быть волатильны .

• Экспортеры: Ослабление рубля — их главный союзник. Нефтяные компании могут показать хорошую динамику, особенно если дисконт на российскую нефть продолжит снижаться. Однако здесь многое зависит от цен на сырье, которые могут пойти вниз .

Время для входа
Рынок акций цикличен. Часто хорошие новости (снижение ставки) уже заложены в ценах, и сразу после объявления может начаться фиксация прибыли, как это было ранее . Однако эксперты смотрят в будущее с оптимизмом: индекс Мосбиржи может показать рост на 23–44% в перспективе года . Поэтому стратегия усреднения и покупки качественных бумаг на просадках выглядит предпочтительнее, чем погоня за сиюминутными скачками.

Стратегия 4: Защитные активы — золото и недвижимость

Для консервативной части портфеля стоит рассмотреть классические защитные инструменты.

• Золото: Кандидат экономических наук Инна Черных называет золото важнейшим элементом диверсификации в 2026 году. На фоне геополитической нестабильности и девальвации рубля цены на металл могут продолжить рост. Инвестировать можно через обезличенные металлические счета (ОМС) или появляющиеся в этом году золотые вклады, отводя под этот актив 10–20% портфеля .

• Недвижимость: Традиционный выбор для защиты от инфляции. Однако высокая стоимость входа, низкая ликвидность и зависимость от ипотечных ставок делают этот инструмент подходящим только для долгосрочных (от 5–10 лет) и крупных инвестиций .

Примерная структура портфеля на 2026 год

Исходя из всего вышесказанного, можно попытаться сконструировать сбалансированный портфель, который будет учитывать как возможность снижения ставок, так и риск девальвации (данный портфель является примерным и не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией):

• 20-30%: Облигации с фиксированным купоном (ОФЗ, качественные корпораты). Для получения прибыли от роста котировок на фоне снижения ключевой ставки .

• 15-20%: Замещающие / валютные облигации. Для защиты от девальвации рубля и получения валютной доходности .

• 10-15%: Флоатеры (облигации с плавающим купоном). Для страховки от неожиданной остановки цикла снижения ставок .

• 25-30%: Акции РФ. Для получения долгосрочного роста (фокус на банки, IT, экспортеров) .

• 10-15%: Золото (ОМС, монеты). Как защитный актив на случай кризисных явлений и геополитических шоков .